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陶冬:日本到底想不想日元贬值?

88 2024-06-06 15:57

美股在犹豫,美债在颤抖,资本市场在偏弱的最新数据中寻找未来方向和慰藉。美国的消费者信心开始明显下滑,而消费是支撑经济的主要支柱,市场预计经济正在大幅冷却。股市相信软着陆,连续第三周上涨,不过有点感到心虚。债市则担心联储碍于通胀而暂缓降息,债券继续走弱,目前期货市场预计最快9月减息,高确信第一次减息在11月,第二次在明年1月。相对而言,新兴市场的国债更受欢迎。

英国央行暗示距离减息不远,美元指数略升。被政府之前干预冲击的日元汇率,又开始辗转贬值。工业金属的价格继续上涨,在供应瓶颈压逼下,伦敦铜价突破10000大关。黄金、白银逞强。经济意外指数(衡量分析员预测与实际公布数据之差)下降到2023年初以来最低,恐慌指数也再次回到12左右的极低水平。

瑞典宣布减息一码至3.75%,这是瑞典央行八年来首次下调利率。不久前,瑞士、匈牙利、捷克央行也先后下调了利率。上周更大的故事,是英国央行暗示本国利率即将下调。英格兰银行在货币政策例会上一如预期没有作出利率调整,但是行长贝利直言“我们需要在未来几个季度减息……幅度可能比目前市场定价的更大”。

在几大央行中,英格兰银行的政策自主性更强,在本周期利率也加得最多,所以这次明确转向意义深远。被问及为何早于联储行动时,贝利答道“没有法律规定,必须让联储先降息的”。从利率期货定价看,市场预期英国六月首次降息,今年减两码。

与美国不同,英国经济十分低迷,就业市场也不景气,所以工资上涨和服务业涨价之间的螺旋攀升并不存在。当能源价格回落后,英国的通胀就直接回落,英国央行称有信心在未来几个月CPI回到政策目标。

英国在去年下半年经历了短暂的技术性衰退后,第一季度GDP出现了反弹,环比增长0.6%,这对饱受民意低迷困扰的苏纳克政府是一剂强心针。保守党在刚刚结束的地方议会选举中惨败,今年秋季又可能举行大选,于是财相第一时间跳出来表示,经济回暖制造出减税的空间。央行也不失时机地顺手支持一把经济。

不仅英国,欧洲央行也屡次暗示,减息已经提到议事日程。和英国一样,欧洲的通胀也主要源自能源危机,工资上涨基本上是工潮争取来的,内生动力并不大。欧洲可能先于美国下调政策利率,带来了大西洋两岸的政策分歧,反映在利差上,折射在汇率上,美元汇率近期仍可能走强。

接下来谈谈日本,银座出现了300日元一份的便当。笔者1993年常住日本的时候,那里一份便当起码要卖500日元。当时日元对美元汇率是83,如今是155。2022年以来,在所有有信用的货币中日元是贬值最多的。各国游客蜂拥而至,旅游业成为日本经济走出失去的三十年的一个支柱。同时,弱日元拉高了进口品价格,撬动了通货膨胀,逼迫日本消费者花钱而不是存钱。

弱日元,不仅改善贸易收支,还吸引了大量外资涌入日本。日经指数终于冲破了冰封三十年的记录,股市一片旺畅。海外投资者在这里得到的,不仅是投资回报,还有汇率所得。不仅证券投资,海外直接投资也开始进入,最著名的便是在熊本县设立的半导体厂。

看起来,日元贬值对日本经济好处多多,但是日本政府最近却频频出口干预汇市,甚至两次进场买进日元,打击市场上一面倒的投机炒作。据报日本政府在两次干预中投入了九万亿日元,规模之大十分罕见,但是干预效果却不理想。

既然日元弱势有那么多好处,为什么日本却要制止其继续贬值呢?首先,日本是资源贫乏国,能源、原料和食品均依赖进口。日元暴贬,使得上游成本大增,当局担心通胀失控。通胀失控的直接后果,是消费者的实际购买力被蚕食,生活成本上升,带来社会压力。其次,对于众多面对内需的日本公司,能源、原料成本急升,却未必有能力将成本压力转嫁给消费者,压缩了本来就不高的利润率,影响未来投资热情。日元贬值和提振内需,在某种程度上是相克的。

旅游业繁荣,原本是好事,但是过度繁荣却也是烦恼。各主要城市的交通工具上游客人满为患,好一点的餐厅都遇到桌位和价格的瓶颈,至于酒店和机票的价格更让本国人望而生畏。越来越多的本土人士开始呼吁征收游客税,以平衡游客福利和自身利益。

日本政府干预汇市之前,曾经公开呼吁美国不要支持沽空日元,美国政府则喊话日本不应该干预汇市,这种公开叫板相当罕见。日本担心的是通胀失控,削弱实质收入,威胁到刚露萌芽的消费复苏;美国则需要强美元,吸引更多的海外资金,支持美元资产和政府赤字。八十年代之后,日本政府曾经发起多次汇市干预,除非美国和其他工业国家采取同步行动,单边的日元干预均不成功。

笔者认为,日本政府并不讨厌日元贬值的方向,只是不喜欢日元贬值的速度。日元贬值,是过去十年日本经济重上正轨的一块基石,对于消解通缩心态、改善出口企业盈利都是有利的。只是这个过程必须受控,不能冲击本土消费,不能招惹选民不满。

本周关注两个数据,1)美国四月CPI,预计与上期持平,此数据对美联储的利率政策有重大影响。2)中国的消费、投资和工业生产数据,预计回暖,本期数据对下半年经济政策也很重要。另外关注中国房地产政策。

本文作者:陶冬,来源:首席经济学家论坛,原文标题:《陶冬:日本到底想不想日元贬值?》

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